大聯大公開收購文曄的現在及未來

12月 01, 2019

劉彥詮律師

前言

近期資本市場因為大聯大發動對文曄之非合意公開收購而霎時間熱鬧起來，這場景讓人直接聯想起104年8月間日月光宣布公開收購矽品後雙方一連串的精采往來[1]。自108年11月12日大聯大公告此消息以來，除雙方高層的法律戰、輿論戰隨即展開外，200餘名的文曄員工也組成自救會，訴諸2400餘名員工及家庭生計[2]。已經有許多專家、媒體陸續針對本案發表高見，本文擬簡介公開收購制度與程序、雙方主要攻防，並大膽預測本案後續發展。

收購程序簡介

一、我國公開收購之主要法令依據為證券交易法第43條之1至5及公開收購公開發行公司有價證券管理辦法、公開收購說明書應行記載事項準則，相關規定及程序並未區分敵意或合意而有異[3]。因此，不論是非合意收購如日月光公開收購矽品案，抑或合意收購如今年的台灣日立電梯公開收購永大機電案、三地建築公開收購裕豐案等案件，所需踐行的程序均相同。

二、以大聯大公開收購文曄案為例，二者均為上市公司，並均設有審計委員會。於大聯大董事會決議發動對文曄的公開收購前[4]，大聯大內部需先針對公開收購說明書、收購價格合理性、履行支付收購對價能力證明、法律意見書、受委任機構契約書等文件及其他事項預為準備後，先送由獨立董事組成之審計委員會決議，再提送董事會決議。董事會決議並為申報、公告及副知被收購公司後，即得於公開收購說明書所載之公開收購期間接受被收購公司股東之申請應賣[5]。

三、至於文曄董事會部分，於接獲大聯大的收購通知後，即進入15日的回應期，這也是這段期間文曄董事會或高層忍住不吭聲、而僅聽到員工組成自救會之原因。首先，文曄應由獨立董事組成審議委員會[6]，對公開收購人身分與財務狀況、收購條件公平性，及收購資金來源合理性進行查證與審議，並對公司股東提供建議[7]，此建議應為「同意」或「反對」之明確意見。審議委員會之審議結果應提報董事會，文曄董事會應參考審議結果及查證情形後，作出對公司股東之建議。被收購公司應於接獲收購副知之15日內公告查證情形、審議結果、董事會決議。本案文曄一方面於11月22日為前開公告，呼籲股東不要參與應賣，另方面於同日前往台北地檢署以涉嫌違反證券交易法、銀行法等相關法令為由提出刑事告訴[8]。

雙方攻防

整理文曄方面的質疑，可以歸納為以下幾點[9]：

(一) 收購目的及計畫未完整揭露：大聯大於公開收購說明書中表示本次公開收購「係以財務性投資著眼」，另一方面又表示「與被收購公司逐步開啟良性對話的機會」，二者互有矛盾。

(二) 收購資金來源有疑義：大聯大收購所需約78.41%的資金來源，來自短期融通額度，以短支長的「財務性投資」規劃，顯然不合營運常規，資金用途顯然與金融機構貸放目的不符。

(三) 收購價格偏低：獨立專家設算文曄普通股價值區間為每股新台幣50.48~53.68元，大聯大收購價格45.8元明顯低於前述獨立專家設算價值合理區間。

(四) 收購有反壟斷法之疑慮：大聯大與文曄分別為台灣排名第一及第二的電子零組件通路業者，一旦結合，上游原廠可能將部分產品轉給其他代理商銷售，且二者客戶群高度重疊，結合後將影響下游客戶採購議價的能力。又30%股權即可藉由參與董事會選舉能取得過半數董事席次而對文曄有實質控制力，未向公平交易委員會及中國國家市場監督管理總局提出結合申請。

(五) 涉及內線交易：文曄公司股票成交量於10月間起有不正常價量波動，且11月12日即大聯大停止交易當日，文曄出現大買千張的買盤，恐有涉及內線交易[10]。

大聯大回應整理如下[11]：

(一) 本次公開收購為單純財務性投資，非以併購取得控制權為目的，無任何意圖影響文曄經營之計畫或想法，亦無增持股權之計畫或改選董監之意圖。

(二) 在公開收購後，與文曄仍然分別獨立經營，不致於有所謂市場壟斷。又本次公開收購取得文曄股權最多僅30%，無直接、間接控制業務、人事之計畫，且無後續併購計畫，不構成公平交易法所稱之事業結合。

(三) 公開收購資金來源，係自有資金搭配銀行融資，大聯大是投資控股公司，本業是投資，銀行借款做營運資金，而投資就是大聯大的本業，且與今年所發行之甲種特別股所募集之資金完全無關，該等資金已於本次公開收購前依法執行完畢。

小結

本案公開收購期間為11月13日至12月12日，預定收購文曄已發行股份總額30%之股份，如文曄股東應賣未達此數量，惟達5%時，公開收購之數量條件仍告成就[12]。大聯大要跨過此最低收購數量門檻難度不高。文曄董座鄭文宗對公開收購案表示抗戰到底、寸土不讓，並認為收購案會造成兩敗俱傷等下場[13]，大聯大董座黃偉祥持續溫情喊話本次收購案係出於善意，目的為雙贏[14]。雙方你來我往、劍拔弩張。惟文曄董座鄭文宗亦自承，目前沒有計畫以資本運作對抗大聯大，不會施庫藏股[15]。而文曄董座與經營團隊持股偏低[16]，第一大股東持股比例為4.77%，全體董事及關係人持股略高於10%，前十大股東的合計持股比例僅24.4%[17]；又文曄上櫃時董座持股高達23.69%，目前僅剩4.77%。因此，除非文曄經營團隊自行或尋求外部白馬騎士投入白花花的鈔票，否則只僅剩呼籲股東不要應賣一途。對文曄小股東而言，整起收購案中，恐怕只有收購價格這部分才是考量因素。至於文曄其他質疑或法律攻防，對於大股東或經營團隊，恐怕勸阻應賣或抬高身價的作用居多，也會隨著時間逐漸淡化。畢竟，資本市場講求的是實力，實力就是銀彈。

[1] 日月光及矽品併購案簡介，可參閱https://www.tpex.org.tw/storage/governance/%E6%B7%B1%E5%8C%96%E5%85%AC%E5%8F%B8%E6%B2%BB%E7%90%86%E8%A7%80%E5%BF%B5%E6%95%99%E6%A1%88_%E6%97%A5%E6%9C%88%E5%85%89%E8%88%87%E7%9F%BD%E5%93%81%E4%BD%B5%E8%B3%BC%E6%A1%88_2019.01.31.pdf。

[2] 參閱https://money.udn.com/money/story/5648/4186375。

[3] 非合意(敵意)或合意公開收購，並無精確之定義，本文暫以被收購公司董事會對其公司股東之建議為接受或不接受公開收購之決議而定。

[4] 本件因大聯大擬取得數量為文曄已發行股份總額30%之股份，依公開收購公開發行公司有價證券管理辦法第11條第1項規定，應採強制公開收購。